El oro blanco vuelve a brillar

En 2023, el IPSA tuvo un rendimiento de 17,79% en pesos (13,42% en dólares) pero con una alta volatilidad debido a una serie de acontecimientos locales e internacionales. En Chile, por ejemplo, tuvimos un segundo -pero fallido- proceso constitucional y varios intentos del ejecutivo de implementar reformas que fueron rechazadas de plano por el Congreso o retiradas debido a la fragmentación política y bajo apoyo de los votantes. A nivel internacional tuvimos varios desafíos macroeconómicos, como la inflación, tasas de interés elevadas e inquietud por una posible recesión.

Para este año tenemos una visión positiva para los mercados accionarios y en especial para el mercado local, ya que proyectamos una inflación en retroceso; tasas de interés más bajas a medida que el Banco Central continúa recortando la TPM; empresas con mayor despliegue de capital para el crecimiento; y estabilización de China, el principal socio comercial de Chile.

En términos de múltiplos, el IPSA está transando con un P/U forward de 10.3x, un 22% bajo el promedio de los últimos 10 años. El EV/EBITDA forward está 6.4x, -8% con respecto al promedio de los últimos 10 años y, por último, la relación bolsa/libro está en 1.1x, -23% en comparación con el promedio de los últimos 10 años. Esto muestra que el principal índice del mercado local tiene mucho espacio para seguir subiendo. Si bien el país ha cambiado estos últimos años en términos políticos y económicos, creemos que una parte importante de los mayores riesgos que tuvimos en el último tiempo no deberían volver.

La cartera recomendada de enero presenta un cambio con respecto a la cartera de diciembre. Hemos decidido reemplazar COLBUN por SQM-B. Por lo tanto, la cartera de enero se compone de la siguiente manera:

SQM-B: Luego de una larga negociación con Codelco y la culminación de un nuevo contrato en el Salar de Atacama, con una estructura de propiedad de 50% con el estado, esperamos que las acciones de SQM empiecen a incorporar mayores volúmenes de producción en Chile producto de una nueva concesión de 35 años, la cual conlleva mayores cuotas de producción de carbonato de litio. Además de la descompresión de riesgo, vemos que la empresa se fortalecerá en los próximos trimestres producto del nuevo contrato más nuestra visión de una recuperación (modesta) en los precios de litio. Fuera de Chile – SQM continúa desarrollando su proyecto de hidróxido en Mount Holland, y a la vez adquiriendo Azure Minerals, en una operación en conjunto con Hancock Prospecting.

ENELCHILE: Por primera vez en varios trimestres el último reporte de resultados fue muy positivo producto de la mejor hidrología, la cual debiera continuar siendo favorable al menos hasta el 1T24. Por lo tanto, se vislumbran buenos resultados para la compañía, sobre todo considerando la reducción en los costos marginales del sistema, la mayor capacidad renovable agregada y la consiguiente menor necesidad de comprar energía a terceros. El alto endeudamiento ha sido solucionado por lo que puede financiar un aumento de capacidad con mayor facilidad. La compañía continua con apetito por crecer tanto en capacidad como de contratación, pero con un foco muy fuerte en controlar de mejor manera el costo de suministro y reducir al mínimo su exposición al mercado spot. Creemos que esta es la estrategia correcta. Finalmente, el negocio de distribución está comenzando a mejorar y los resultados futuros se ven aún más positivos, aunque estimamos muy necesaria una reforma profunda al sector que esperamos pueda ser presentada el próximo año.

PARAUCO: Creemos que los centros comerciales son un refugio seguro en medio de un escenario macro más turbulento: tasas de interés aún altas, inflación persistentemente elevada y ventas minoristas débiles. En nuestra opinión, el modelo de negocio ha demostrado su resiliencia, sobre todo durante la pandemia, y los centros comerciales han podido aumentar los alquileres (en muchos casos por encima de la inflación), al tiempo que registraron ventas decentes para los arrendatarios. Por otro lado, los malls se beneficiarían ante un escenario de baja de la TPM más agresiva de lo esperado, pero más importante aún, la valoración parece muy atractiva (~9x P/FFO 2024E).

ANDINA-B: Los resultados se han mantenido consistentemente estables desde hace un tiempo y lo consideramos una buena noticia. La capacidad de gestionar los ingresos con el equilibrio adecuado de volúmenes y precios es clave para cualquier historia de creación de valor a largo plazo en este negocio. Ahí es donde creemos que Andina ha estado sobresaliendo. La caída de los precios del azúcar durante el último mes también debería ser un buen augurio. Existen claros riesgos macroeconómicos derivados de Argentina, pero incluso incorporando la fuerte depreciación del ARS en nuestras estimaciones para 2024, vemos una P/U de 11,6x y un rendimiento de dividendos de ~7%, un descuento respecto de todos sus pares.

ITAUCL: Ha mantenido una buena rentabilidad en Chile en los últimos trimestres, donde las mejoras de eficiencia son palpables. La baja valoración de la acción (0.5x 2023E P/BV) es injustificada en nuestra opinión y debería tender a acercarse a 1.0x conforme mejore la visibilidad de la recuperación de la economía. Además, Itau Unibanco, controlador, ha estado comprando acciones del banco, lo que hace que el downside este bastante limitado.