La hoja de ruta que dejó el Banco Central

El Banco Central, en su IPoM de junio, rebajó sus expectativas de crecimiento. Ya en el Ipom de marzo estaba considerando que la economía iba a caer un 2% en 2020; sin embargo, ahora estima que va a caer un 6,5%, es decir 4,5 puntos porcentuales menos desde un análisis de hace tres meses atrás. Y para el año 2021, en el mismo análisis, un crecimiento de 5,5% versus uno de 4,25%. Una actualización considerable, lo que da cuenta de la incertidumbre y magnitud del impacto del coronavirus. Si sacamos el neto de esta proyección en los próximos dos años, no nos deja a los niveles de PIB que teníamos en septiembre del 2019, que es previo a los dos shocks que ha tenido la economía en Chile; el estallido social y luego el coronavirus. Recién recuperaríamos esos niveles de PIB a mediados del 2022.

Pero, ¿qué está detrás de estas rebajas en el crecimiento? Por un lado tenemos las expectativas de las cuarentenas. En el IPoM de marzo se esperaba que las cuarentenas no fuesen tan extensas como terminaron siendo. Se esperaba que la economía comenzara a reabrir a fines del segundo trimestre del año. Sin embargo hoy día el supuesto base que tiene el BC, es que las cuarentenas se van a extender al menos hasta el tercer trimestre de este año, y de ahí comenzaremos con una paulatina apertura de la economía. Y por otro lado -visto hoy- tenemos un menor impulso del lado externo.

En cuanto a la inflación, en marzo se proyectaba un 3% y en junio se ajustó a un 2%. Sin duda este cambio sustancial de un punto menos de inflación en un mismo año, está muy alineado con la actualización del crecimiento y la apreciación del peso entre ambos Ipom.

Así, ante este nuevo escenario de menor crecimiento y menor inflación el BC llega a la conclusión de que se requiere un mayor estímulo monetario. La herramienta habitual que tenía para generarlo era la TPM, pero ya en marzo estaba situada en su piso técnico que es un 0,5%. Y me parece claro que el BC no quiere ir a tasas negativas porque generaría distorsiones en el mercado de financiamiento de corto plazo. Así que recurre a las herramientas no convencionales.

Por un lado, el Ipom señala que se espera que la TPM esté anclada en 0.50% al menos por los próximos dos años. La idea de esto es transmitir que la tasa va a estar baja un buen tiempo para poder estimular la economía, ya que éste es un shock muy importante y requiere la ayuda del Banco Central en ese sentido. Señal contraria a lo que hace habitualmente BC, que es no comprometerse con la trayectoria futura de la TPM, esto con el fin de influenciar la curva de interés a mediano plazo.

Otro punto relevante, que aún no se concreta, es que el BC planteó al Senado la idea de recomprar papeles de la Tesorería. Esta recompra le ayuda a aplanar la curva de interés en la parte larga. Si bien el BCC hoy puede recomprar su deuda, el stock vigente es pequeño y con duraciones concentradas en la parte corta de la curva, por eso el poder comprar papeles de la Tesorería le otorga relevancia a esta herramienta, porque el stock es considerable en toda la curva.

¿Qué esperar de aquí en adelante? Vemos valor en que las tasas nominales y las tasas en UF sigan cayendo, las tasas bajas van a estar un buen rato. En particular las tasas en UF tienen más espacio para seguir bajando, porque las expectativas que tiene hoy día el mercado a largo plazo en cuanto a inflación están demasiado bajas. Vemos valor en comprar activos en UF con una duración cercana a los 5 años.

En cuanto al tipo de cambio los mercado desarrollados jugarán un rol importante. Lo mismo que está pasando hoy en los países del primer mundo, es lo que quiere hacer el BC: comprar activos, inyectar liquidez al mercado. Con toda la incertidumbre que vemos por estos días, los inversionistas están muy cautos con qué hacer con su caja y están yendo a activos de muy poco riesgo. Pero, en la medida que aprendamos a convivir con el virus o hayan avances científicos en el desarrollo de una eventual vacuna y las economías comiencen a reabrir, los inversionistas irán en busca de activos más riesgosos, y dentro de eso activos más riesgosos claramente está nuestro país. Por eso es de esperar a mediano plazo una apreciación del tipo de cambio y que sigamos viendo niveles bajo de tasas de interés.