México y Covid-19: fortalezas y debilidades al descubierto

24 marzo, 2020

Columna de Gordon Lee, estratega para México de BTG Pactual, sobre el impacto del COVID-19 en México.

En el reporte de BTG Pactual del mes pasado sobre México, señalábamos que ese mercado parecía haber encontrado su equilibrio, conciliando las valorizaciones prevalecientes con un entorno de crecimiento lento o nulo; que venía con una política fiscal previsiblemente prudente, y con el potencial de una importante relajación monetaria. Argumentamos, asimismo, que su presidente Andrés Manuel López Obrador (AMLO) apuntaría a preservar sus niveles -aún altos- de aprobación, por la vía de evitar cualquier error político no forzado, intentando llevar esa popularidad hasta las elecciones de julio de 2021.

Veíamos que este nuevo equilibrio era sostenible, siempre y cuando los eventos externos no “forzaran la mano” a AMLO o a la del mercado. Y aunque lo mencionamos de paso, no profundizamos demasiado en que dentro de un mes, el mundo -y este nuevo equilibrio- ofrecería un escenario diferente.

Así, el COVID-19 y sus efectos de segundo y tercer orden, son un asalto frontal a muchas de las fortalezas y vulnerabilidades de México, derivadas en gran medida del grado de apertura de su economía; una fortaleza que, al menos por un período de tiempo, ha pasado a ser una debilidad. Aunque sí profundizamos ese aspecto en el reporte, basta decir que la interrupción que se está viviendo en términos del crecimiento global, en las cadenas de suministro; sumado a los precios del petróleo, el congelamiento de los viajes e, incluso, hasta las políticas de EE. UU., junto con la dislocación de los mercados financieros (en general) y la fuga hacia el refugio de la seguridad (más particularmente), ha cambiado abruptamente el panorama para México. Y lo ha hecho en cuestión de días, con repercusiones potencialmente significativas no sólo para la economía y los mercados, sino también para el propio AMLO.

Durante mucho tiempo hemos tenido una inclinación defensiva en nuestra cartera, buscando ganancias no mexicanas, flujos de efectivo en dólares y acciones con un alto rendimiento en dividendos; todo, a valorizaciones razonables. Esto nos ha sido útil en episodios de volatilidad pasados, incluso durante el mes pasado. Sin embargo, hemos optado por eliminar a Fibra Danhos, que si bien es convincente desde la perspectiva de su valorización, es sensible a la curva de rendimiento del MXN (que está bajo presión) y que probablemente sufriría un distanciamiento social. Y hemos optado por Gruma en cambio, un productor de tortillas que debería beneficiarse de la disminución de los precios de las materias primas blandas (es decir, el maíz).

¿Nuestra cartera de marzo en México? Banorte, América Móvil, Arca, Gruma y Fibra MQ. Esta última ofrece un rendimiento atractivo, con administradores que no son de México y con una exposición significativa a la curva de rendimiento del dólar, en que una vez que la volatilidad disminuya debiera conducir a una mayor búsqueda de rendimiento. Arca, AMX y Gruma nos brindan flujos de efectivo de alta calidad fuera de México (Gruma gana más de la mitad de su EBITDA en dólares), junto con la exposición defensiva mexicana, mientras que en Banorte vemos un gran valor (particularmente, después de una caída del 22% desde nuestro último reporte).